9月底的時(shí)候，哈爾轉(zhuǎn)債宣布強(qiáng)贖了，從上市到強(qiáng)贖，哈爾轉(zhuǎn)債歷時(shí)了三年，而我持倉的時(shí)間超過兩年半，最后的一點(diǎn)點(diǎn)持倉清倉在滿足強(qiáng)贖的前一天。

今年，即便其他持倉換來換去，但哈爾轉(zhuǎn)債的持倉始終在我的持倉前五，甚至一度成為我的第一重倉。

對(duì)于低風(fēng)險(xiǎn)投資者，可轉(zhuǎn)債是非常優(yōu)秀的賽道，但是市場(chǎng)中高達(dá)幾百只的品種，即便熟悉規(guī)則的投資者也很容易挑花眼。

(資料圖片僅供參考)

像卡叔這樣偏愛低價(jià)債的投資者，想選出防守性的強(qiáng)大的轉(zhuǎn)債不難，雖然我嘴巴上喊著防守和穩(wěn)健，但是內(nèi)心還是有些癢癢的，也希望自己的轉(zhuǎn)債有機(jī)會(huì)大爆發(fā)，能夠成功的做到既要、又要、還要。

而在特定的時(shí)間周期里，會(huì)有一些投資品形成違背規(guī)則的市場(chǎng)行為，有著反常的表現(xiàn)，我們?nèi)绻芗皶r(shí)抓住它，或許就可以獲得超額收益。

我如此偏愛哈爾轉(zhuǎn)債，就是因?yàn)楣栟D(zhuǎn)債有一個(gè)非常罕見的特性，它具備雙向攻擊的能力，無論市場(chǎng)牛熊，又或是正股漲跌，它都能給投資者帶來盈利的機(jī)會(huì)，是一只標(biāo)準(zhǔn)的既能防又能攻還能妖的雙向債。

對(duì)于轉(zhuǎn)債的評(píng)價(jià)，我認(rèn)為應(yīng)該從三個(gè)維度去考核。

第一：防守維度；第二：攻擊維度；第三：下修維度。

先說防守維度：

能對(duì)轉(zhuǎn)債的防守性進(jìn)行估值的指標(biāo)，一般來說是到期收益率和評(píng)級(jí)。

1、評(píng)級(jí)越高的轉(zhuǎn)債估值越貴，但是高評(píng)級(jí)債本身給的利息和到期價(jià)格會(huì)低，所以這里的貴是指到期收益率更低。

但是也不能迷信評(píng)級(jí)，因?yàn)樵u(píng)級(jí)有著滯后性，就像2021年被降級(jí)為AA-的孚日轉(zhuǎn)債，同期同行業(yè)的搜特轉(zhuǎn)債評(píng)級(jí)為AA。實(shí)際上，孚日的AA-的依據(jù)是一年前的問題，其安全性較高，而時(shí)點(diǎn)搜特轉(zhuǎn)債的正股已經(jīng)各種問題頻發(fā)，AA評(píng)級(jí)依然維持到了2021年年中。

2、即便是同評(píng)級(jí)同質(zhì)地的轉(zhuǎn)債，到期收益也不合適絕對(duì)比大小，一個(gè)剩余時(shí)間的長(zhǎng)的債，到期收益顯然應(yīng)該比短期債要高。所以到期收益低的短債防守性也可能高于到期收益高的長(zhǎng)債。

以哈爾轉(zhuǎn)債為例，評(píng)級(jí)為AA-，到期價(jià)格為112元，另外有第三年1元和第四年1.5元利息未支付。所以在2022年上半年，哈爾轉(zhuǎn)債的到期保本價(jià)格為稅前114.5元。而哈爾是一個(gè)5年債，所以當(dāng)時(shí)剩余時(shí)間只有兩年多。在大盤低迷時(shí)，哈爾的價(jià)格一度的跌至108.6元，到期稅前收益超過2%。

哈爾一直是一只關(guān)注度較高的迷你債，所以從整個(gè)市場(chǎng)的性價(jià)比上評(píng)估，它在技術(shù)上從來看不出好的買點(diǎn)，今年我的買點(diǎn)均在112元上方。屬于有一定的防守性，但是價(jià)格并不穩(wěn)固地轉(zhuǎn)債。

哈爾的經(jīng)營(yíng)一直較穩(wěn)定，我認(rèn)為違約的概率較低。所以，超過到期正收益就是一個(gè)我認(rèn)為比較適合買入的價(jià)格了。

再說攻擊維度：

先說正向攻擊

一般溢價(jià)越低的轉(zhuǎn)債，轉(zhuǎn)債向上的走勢(shì)和正股的重合度越高。比起大市值轉(zhuǎn)債，哈爾的溢價(jià)率并不算太低，但是依然在可以接受的范圍內(nèi)。

所以正股上漲的潛質(zhì)，是一個(gè)重要的考評(píng)的指標(biāo)。對(duì)于正股的發(fā)展，我也認(rèn)真地和公司多次溝通，學(xué)習(xí)過研報(bào)，同時(shí)還參與過某券商和上市公司的線上調(diào)研會(huì)議。

作為杯壺生產(chǎn)和銷售的龍頭企業(yè)，我認(rèn)為在人民幣緩慢貶值的背景下，外貿(mào)訂單占比8成左右的哈爾斯，在這個(gè)周期內(nèi)業(yè)績(jī)會(huì)有不錯(cuò)的增長(zhǎng)。同時(shí)公司的上半年訂單也是穩(wěn)中有升，這一點(diǎn)和孚日股份很相似，甚至增長(zhǎng)的可能性比孚日更高。

最終哈爾斯確實(shí)交出了一份歷史上最好的中報(bào)，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)124%，這也直接推動(dòng)了哈爾轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價(jià)值步步走高，最終完成強(qiáng)贖。

再說反向攻擊

如果只是低溢價(jià)，那么哈爾轉(zhuǎn)債的特征性并不那么強(qiáng)。畢竟溢價(jià)不高，價(jià)格保本的轉(zhuǎn)債其實(shí)也是挺多的。所以哈爾真正的優(yōu)點(diǎn)在于它是一只具備反向攻擊能力的轉(zhuǎn)債。

作為低市值的轉(zhuǎn)債，幾乎早期的每輪游資行情，哈爾轉(zhuǎn)債都會(huì)被光臨。它和智能轉(zhuǎn)債是低價(jià)轉(zhuǎn)債中，兩只可以無視溢價(jià)最具脈沖能力大妖債。哈爾正股在下跌階段的任何一個(gè)階段性反彈，都能導(dǎo)致哈爾轉(zhuǎn)債大幅脈沖。所以，如果哈爾轉(zhuǎn)債的持倉成本足夠低，即便未來正股持續(xù)下跌，我們依然有可能找到解套甚至盈利的機(jī)會(huì)。

最后說下修維度

下修可以算是所有的低位高溢價(jià)債，反守為攻的機(jī)會(huì)。

哈爾轉(zhuǎn)債最大的問題其實(shí)就是公司對(duì)于下修的態(tài)度，即便是2020年初，如此崩潰的行情，公司的態(tài)度依然是不考慮下修，當(dāng)然我們可以理解為公司對(duì)未來經(jīng)營(yíng)有著非常大的把握。但是考慮到哈爾轉(zhuǎn)債的攻防特征十分突出，尤其是反向攻擊能力，或許可以彌補(bǔ)一些下修的缺憾。

同時(shí)哈爾作為一只短期債，我們也不排除公司嘴上說不要，一旦股價(jià)表現(xiàn)不達(dá)預(yù)期，最終依然選擇下修的行為發(fā)生。

哈爾賣出之后，我選擇了另外一個(gè)流通盤和哈爾轉(zhuǎn)債差不多的雙向債華森轉(zhuǎn)債，對(duì)比哈爾轉(zhuǎn)債，華森轉(zhuǎn)債缺點(diǎn)是：溢價(jià)率更高，且歷史上妖性不如哈爾突出。

但是優(yōu)點(diǎn)是到期收益率更高，負(fù)債率更低，更重要的是溝通中，公司明確表示不排斥下修，所以它成為哈爾的替代品。可惜華森上半年一度跌至107的低位，所以我目標(biāo)重倉位置設(shè)立112元，以至于華森起飛的時(shí)候，我倉位只有哈爾轉(zhuǎn)債一半左右。而且也低估了華森上漲的高度，140左右便全部清倉，眼睜睜地看著它飛向200元。

小結(jié)

2017年以后，可轉(zhuǎn)債的數(shù)量急劇增加，當(dāng)前市場(chǎng)上正在交易的轉(zhuǎn)債超過400只，如何選擇心儀的轉(zhuǎn)債，是一個(gè)非常有難度的技術(shù)活。

當(dāng)我們頭腦發(fā)熱看著低溢價(jià)轉(zhuǎn)債價(jià)格高歌猛進(jìn)的時(shí)候，往往會(huì)忽略在市場(chǎng)轉(zhuǎn)向時(shí)候，他們巨大的回撤風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)我們看著游資轉(zhuǎn)債毫無道理的瘋狂拉升時(shí)，我們也會(huì)忘記退潮時(shí)，他們崩潰的走勢(shì)。

當(dāng)我們看著高收益?zhèn)睦⒘骺谒畷r(shí)，結(jié)果也許是在市場(chǎng)狂歡中，我們看著他們因?yàn)楦咭鐑r(jià)而紋絲不動(dòng)的走勢(shì)。

所以就低風(fēng)險(xiǎn)投資者而言，在投資中，最值得學(xué)習(xí)是選債的理念。

我們從三個(gè)維度去評(píng)估分析出攻守最均衡的轉(zhuǎn)債品種，方能發(fā)揮可轉(zhuǎn)債這個(gè)品種最大的優(yōu)勢(shì)。

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