《投資者網》吳桐

(資料圖片)

隨著最近AI熱潮涌現,智能工具不斷問世，創意大放異彩的同時，隨之帶來了資本市場的繁榮，相關上市公司股票大漲，IPO企業也受到了比以往多的關注。

近日，思必馳科技股份有限公司（以下簡稱“思必馳”）結合最新財務數據更新了問詢函。此次思必馳擬登陸科創板，上市保薦機構為中信證券。擬募集資金10.33億元，具體投向“全鏈路對話式AI平臺建設及行業應用解決方案項目”、“面向物聯網的智能終端建設項目”和“研發中心建設項目”，余下用于補充流動資金。

招股書顯示，公司成立于2007年，是一家對話式人工智能平臺型公司，自主研發的技術包括音頻信號處理及分析、語音及說話人識別、語音合成、自然語言理解及分析等。公司的業務布局圍繞“云+芯”，向客戶提供智能人機交互軟件產品、軟硬一體化人工智能產品以及對話式人工智能技術服務，處于智能語音語言行業。

然而，持續虧損、行業競爭力不高、財務狀況不佳等問題持續纏繞著思必馳。AI概念大熱，思必馳能否趕上這股熱潮，上市故事又該怎么講呢。

盈利艱難，現金流承壓

從整個人工智能產業結構看，人工智能產業鏈包括基礎支撐層、核心技術層和場景應用層。其中在人工智能技術型企業里，主流劃分辦法是將人工智能行業分為計算機視覺、語音交互(包括智能語音識別和自然語言理解)和人工智能芯片。

根據此劃分，思必馳主要所處的行業為智能語音識別、自然語言處理、人工智能芯片。具體到產品上，思必馳主要提供智能人機交互軟件產品、軟硬一體化人工智能產品以及對話式人工智能技術服務。

由于人工智能行業屬于技術密集型行業，前期需要巨額的成本投入，包括持續大規模的研發投入和市場開拓等。思必馳雖然得益于近年行業的高景氣度實現了銷售收入的持續快速增長，但仍處于大量研發投入、持續虧損的階段。

根據招股書及問詢函，2019年—2022年，思必馳實現營業收入1.15億元、2.37億元、3.07億元和4.23億，對應凈利潤分別為-2.51億元、-1.8億元、-3億元和-2.97億元。最近三年，累計虧損7.77億元。

截至2022年12月31日，思必馳的資產總額為16.23億元，較2021年末下降14.69%；負債總額為5.19億元，較2021年末增長4.38%，合并口徑未分配利潤為-4.09億元。

虧損問題雖是該行業公司集體的“通病”，但企業盈利難題仍不容小覷。

按產品來看，思必馳主要業務涉及智能人機交互軟件產品、軟硬一體化人工智能產品和對話式人工智能技術服務。

招股書顯示，2021年，幾種業務在的營收和占比分別為：智能人機交互軟件產品0.65億元，占比21.06%；軟硬一體化人工智能產品1.02億元，占比33.00%；對話式人工智能技術服務中技術授權服務0.74億元，占比23.98%；定制開發服務為0.68億元，占比21.96%。

人工智能公司增收不增利的情況也同樣發生在了思必馳身上。

2019-2022年，思必馳主營業務毛利分別為0.83億元、1.65億元、1.79億元，綜合毛利率分別為72.17%、69.74%、58.15%和57.91%，綜合毛利率持續下降。

對此，思必馳稱，主要原因為報告期內公司產品結構發生變化，毛利率相對較低的軟硬一體化人工智能產品收入占比增加。

并且，在問詢函中，思必馳將與自身主營業務構成情況相似的上市公司科大訊飛、云從科技和云天勵飛的毛利率進行了綜合對比，并預計自身毛利率將會進一步下降。

拆解思必馳的營業成本，可以看到占大頭的費用為材料費，約占了整個營業成本的50%，對此招股書稱主要系軟硬一體化人工智能產品的材料費。

高成本、低毛利率的產品占比逐年升高，并且還將戰略性持續提升，可以預見到思必馳的盈利空間將會進一步被壓縮。

隨著思必馳對軟硬一體化人工智能產品的重視，成本將幾乎由原材料價格決定，這會導致思必馳的營業成本彈性空間不大，難以降低成本，也同時需要警惕原材料價格波動。

直接營業成本難降的同時，思必的馳期間費用還超過了營收。

2019-2021年，思必馳期間費用占營業收入的比率分別達到了326.47%、173.48%和185.83%，遠超當期營業收入。

2020年至2021年，公司銷售收入快速增長，但管理費用率和銷售費用率不降反升。

持續虧損失血的情況下，思必馳的償債能力也值得注意，其短期償債能力指標遠低于同行業可比上市公司均值。

根據招股書，2019-2021年，思必馳的流動比率分別為2.14、4.01和1.77，速動比率分別為2.03、3.86和1.56。與此同時，同行可比公司流動比率均值分別為6.99、6.98和5.63，速動比率均值分別為2.03、3.86和1.56。無論是流動比率還是速動比率,思必馳都與同行有些差距。

（注：圖表來源思必馳招股書）

償債能力稍顯不足，資金壓力則體現到了公司的現金流上。2019年-2021年，思必馳的經營活動產生的現金流量凈額分別為-2.06億元、-2.11億元和-2.63億元，其經營活動產生的現金流量凈額均為負值，且規模逐步擴大。

現金流是一個公司的“血液”，思必馳的經營現金流常年處在凈流出的狀態，很可能存在著較大的資金壓力，若是發生某些突發狀況，或是投資者對其失去信心，則可能面臨資金斷裂的風險。

伴隨著這樣的資金壓力，如何在巨頭林立競爭激烈的市場上取得有效的增量空間，是思必馳必將面臨的考驗。

市場占有率較低，估值故事不好講

在人工智能、物聯網云、人工智能芯片等前沿領域，已經有了許多巨頭公司，如微軟、谷歌、英偉達、百度、阿里云等。他們入局多年，也憑借較為完整的產業鏈不斷擠壓垂直下游企業的市場份額和商業空間。能留給思必馳的增長空間大多只能從技術創新方向突破，在商業模式的競爭上舉步維艱。

AI企業的發展邏輯是先有技術，然后再進入某個垂直領域取得突破，進而擴散至其他領域。

在AI布局方面，思必馳主要專注于人機對話解決方案，而非近期市場最為關注的生成式人工智能。對此，思必馳坦承，短期內尚未布局生成式大模型，未來可能將面臨核心技術無法滿足市場多元化需求的風險。

智能語音市場方面，思必馳市場占有率也相比較低。根據中國語音產業聯盟發布的《2020-2021中國智能語音產業發展白皮書》，2021年，中國智能語音市場規模約達到285億元，較2020年的217億元增長31.34%，預計在2030年市場規模將達到1452億元。整體市場規模較大，且呈現增長趨勢。

在這個領域中，國內龍頭科大訊飛2019-2021年營收分別為100.79億元、130.25億元和183.14億元，同期歸母凈利潤分別為8.19億元、13.64億元和 15.56億元。

以此數據測算，2021年，科大訊飛約占國內智能語音市場64%的市場份額。相較之下，思必馳3.07億元的營收規模僅占約0.01%。

針對上交所二輪審核問詢函，思必馳在回復中提到，相較于同行業其他公司，公司的主營業務與科大訊飛更為接近，但發展階段與收入規模更接近科大訊飛2008年上市前的水平。

在思必馳列出的可比公司中，近期體量與思必馳最為接近的公司為云天勵飛（688343.SH）。

2019-2021年，云天勵飛的營業收入分別為2.3億元、4.26億元、5.66億元，凈利潤分別為-5.10億元、-3.98億元和-3.90億元，其主要所處行業細分是計算機視覺、人工智能芯片。

云天勵飛在上市前也經歷了幾輪融資，2020年9月，公司新增股份4175.8586萬股，增資后公司估值69.5億。2023年四月，云天勵飛首發上市，以每股43.92元的發行價計算，云天勵飛的IPO市值約為116.98億元。

然而其上市后，股價在經歷短時間拔高后一路跳水，截止5月8日收盤，股價已跌去高峰值的近一半，報70.50元/股，總市值約250億。

（注：數據來源同花順，截止5月8日收盤數據）

對比來看，思必馳在2020年10月完成報告期內最后一次股權轉讓，阿里聯想兩大股東雙雙減持，股權轉讓價格為 160.29 元/注冊資本，對應公司估值為43億元。

本次IPO，思必馳此次IPO擬融資金額為10.33億元，發行不超過4,001萬股，占發行后總股份的10%。以此計算，思必馳目標估值約為103億元，與同行競爭對手云天勵飛IPO估值相近。

在AI企業盈利難的當下，投資者不免關注未來回報率，公司持續經營能力和實現盈利的能力，或將成為市場主要考量因素。思必馳上市之路能否順利，順利上市又能否盡快實現商業化落地以及盈利，成為了市場關注的焦點。（思維財經出品）■

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