居民中長(zhǎng)貸十五年來(lái)首次負(fù)增，拖累2月新增信貸大幅走弱，地產(chǎn)融資全面改善之路崎嶇。2月新增信貸1.23萬(wàn)億，顯著低于我們預(yù)期的1.6萬(wàn)億，同比逆轉(zhuǎn)為少增1300億，信貸“開(kāi)門紅”未能成功延續(xù)。其中最主要的拖累源自居民房貸驟冷——2月居民中長(zhǎng)貸凈減少459億，同比少增近4600億，為2007年公布月度信貸結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)以來(lái)首次負(fù)增;即使考慮春節(jié)錯(cuò)位影響，居民中長(zhǎng)貸1-2月合計(jì)仍較2019年少增達(dá)2230億，明顯反映出居民購(gòu)房意愿冷淡，尤其是三四線城市。企業(yè)中長(zhǎng)貸2月新增5052億，盡管同比少增，但1-2月合計(jì)新增達(dá)2.6萬(wàn)億，較2019、2020年同期多增更分別達(dá)到近7000億和5000多億，持續(xù)好于21Q4的趨勢(shì)，反映房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸年初的顯著改善趨勢(shì)得到較好延續(xù)。

社融偏弱除受到信貸拖累外，未貼現(xiàn)匯票也大幅減少，但后者明顯受春節(jié)提前導(dǎo)致的工業(yè)企業(yè)生產(chǎn)暫時(shí)偏弱影響后續(xù)行將反彈，基建相關(guān)的債券融資依然強(qiáng)勁。2月新增社融1.19萬(wàn)億，社融存量同比下行0.3pct至10.2%，亦低于我們預(yù)期。除人民幣貸款同比少增4329億以外，未貼現(xiàn)承兌匯票減少4228億、同比少增4867億亦構(gòu)成另一大主要拖累，但這一項(xiàng)主要與今年春節(jié)提前導(dǎo)致2月全月工業(yè)生產(chǎn)均偏弱直接相關(guān)，而相應(yīng)地，3月工業(yè)生產(chǎn)又將走強(qiáng)，勢(shì)必帶動(dòng)表外匯票再次明顯改善。從1-2月合計(jì)來(lái)看，未貼現(xiàn)匯票新增503億，與2019年同期增量相似，而當(dāng)年春節(jié)同樣也在2月初。與基建投資緊密關(guān)聯(lián)的企業(yè)、政府債券融資，2月分別同比大幅多增，基建融資持續(xù)得到充足保障。

M2同比好于預(yù)期但背后信用需求結(jié)構(gòu)并不樂(lè)觀，M1受春節(jié)錯(cuò)位影響大幅反彈，財(cái)政支出回到正常節(jié)奏。2月M2同比春節(jié)后正常下行0.6pct至9.2%，稍好于我們預(yù)期的8.9%，其中企業(yè)存款1-2月合計(jì)同比多增2100億，主要受到企業(yè)短期融資較多的支撐。年初金融市場(chǎng)波動(dòng)較大、資管新規(guī)正式實(shí)施，部分存款從非銀金融機(jī)構(gòu)回流至居民賬戶，1-2月非銀存款合計(jì)同比少增2900億，居民存款合計(jì)同比多增3800億。另外，2月財(cái)政存款新增約6000億，1-2月合計(jì)較2019年同期多增約3300億，但主要受到政府債券凈融資多增2700億的影響，財(cái)政支出節(jié)奏正常。春節(jié)錯(cuò)位影響消退，M1同比上行6.6pct至4.7%。

2月金融數(shù)據(jù)疲弱，凸顯房貸之困。但當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)分化加劇，降息降準(zhǔn)等總量工具或帶來(lái)嚴(yán)峻副作用。穩(wěn)定居民購(gòu)房信心，短期需加快優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)項(xiàng)目處置，盤活開(kāi)發(fā)商融資;長(zhǎng)期來(lái)看除工業(yè)化下沉構(gòu)筑國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈大循環(huán)，以帶動(dòng)更廣泛的城鎮(zhèn)化之外，別無(wú)他途。2月信貸、社融盡管乍看均明顯偏弱，但綜合考慮春節(jié)提前效應(yīng)，包含房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸的企業(yè)中長(zhǎng)貸延續(xù)了年初改善后的投放節(jié)奏，對(duì)標(biāo)基建融資的企業(yè)和政府債券發(fā)行也相當(dāng)活躍，未貼現(xiàn)匯票也是正常的暫時(shí)性走弱。唯有居民中長(zhǎng)貸的罕見(jiàn)負(fù)增，凸顯出當(dāng)下居民購(gòu)房意愿冷淡，觀望情緒濃厚，尤其在人口連年凈流出的三四線城市，住宅交易清冷，居民預(yù)期趨弱。若房貸之困延續(xù)過(guò)久，開(kāi)發(fā)商信心進(jìn)一步走弱，不僅拖累后續(xù)的新開(kāi)工和地產(chǎn)投資，也將影響到政府性基金財(cái)政收入，限制傳統(tǒng)基建投資增長(zhǎng)空間。但如果實(shí)施降息降準(zhǔn)這類貨幣總量工具“猛藥”，一定能“藥到病除”嗎?當(dāng)前國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)劇烈分化，一旦大幅降息，一二線城市改善、投資性需求行將迅速推動(dòng)新一輪泡沫，而三四線城市則將受到一二線剛需購(gòu)房的虹吸效應(yīng)，拋售壓力進(jìn)一步加大，房地產(chǎn)市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際上是提升的。近日央行宣布向財(cái)政上繳萬(wàn)億利潤(rùn)，等同萬(wàn)億外匯占款增加和準(zhǔn)備金投放，貨幣供給并無(wú)短缺之虞，問(wèn)題關(guān)鍵仍在于需求。如何穩(wěn)定居民購(gòu)房信心?短期來(lái)看，因城施策、新老劃斷地放松各地(特別是三四線城市)首套購(gòu)房金融條件的措施，輔之以加速優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)項(xiàng)目處置、盤活開(kāi)發(fā)商融資是必須的;從長(zhǎng)期視角來(lái)看，房地產(chǎn)行業(yè)的良性循環(huán)有賴于國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈供給側(cè)大循環(huán)的暢通和夯實(shí)，東部沿海地區(qū)成熟的工業(yè)產(chǎn)能逐步向中西部地區(qū)下沉，才有望帶動(dòng)更廣泛的城鎮(zhèn)化、避免多數(shù)城市的持續(xù)人口凈流出問(wèn)題。地產(chǎn)之困并非一朝一夕，過(guò)度寄希望于總量放松可能造成新的“內(nèi)傷”，廣泛的城鎮(zhèn)化之路任重道遠(yuǎn)。

以下為正文

一、居民中長(zhǎng)貸十五年來(lái)首次負(fù)增，拖累2月新增信貸大幅走弱，地產(chǎn)融資全面改善之路崎嶇

2月新增信貸1.23萬(wàn)億，顯著低于我們預(yù)期的1.6萬(wàn)億，同比逆轉(zhuǎn)為少增1300億，信貸“開(kāi)門紅”未能成功延續(xù)。其中最主要的拖累源自居民房貸驟冷——2月居民中長(zhǎng)貸凈減少459億，同比少增近4600億，為2007年公布月度信貸結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)以來(lái)首次負(fù)增;即使考慮春節(jié)錯(cuò)位影響，居民中長(zhǎng)貸1-2月合計(jì)仍較2019年少增達(dá)2230億，明顯反映出居民購(gòu)房意愿冷淡，尤其是三四線城市。企業(yè)中長(zhǎng)貸2月新增5052億，盡管同比少增，但1-2月合計(jì)新增達(dá)2.6萬(wàn)億，較2019、2020年同期多增更分別達(dá)到近7000億和5000多億，持續(xù)好于21Q4的趨勢(shì)，反映房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸年初的顯著改善趨勢(shì)得到較好延續(xù)。企業(yè)短期融資2月新增7163億，同比大幅多增約6500億，較2019年同期也多增近4000億，對(duì)2月信貸構(gòu)成主要支撐。

二、社融偏弱除受到信貸拖累外，未貼現(xiàn)匯票也大幅減少，但后者明顯受春節(jié)提前導(dǎo)致的工業(yè)企業(yè)生產(chǎn)暫時(shí)偏弱影響后續(xù)行將反彈，基建相關(guān)的債券融資依然強(qiáng)勁。

2月新增社融1.19萬(wàn)億，社融存量同比下行0.3pct至10.2%，亦低于我們預(yù)期。除人民幣貸款同比少增4329億以外，未貼現(xiàn)承兌匯票減少4228億、同比少增4867億亦構(gòu)成另一大主要拖累，但這一項(xiàng)主要與今年春節(jié)提前導(dǎo)致2月全月工業(yè)生產(chǎn)均偏弱直接相關(guān)，而相應(yīng)地，3月工業(yè)生產(chǎn)又將走強(qiáng)，勢(shì)必帶動(dòng)表外匯票再次明顯改善。從1-2月合計(jì)來(lái)看，未貼現(xiàn)匯票新增503億，與2019年同期增量相似，而當(dāng)年春節(jié)同樣也在2月初。與基建投資緊密關(guān)聯(lián)的企業(yè)、政府債券融資，2月分別同比大幅多增(+2021億，+1705億)，基建融資持續(xù)得到充足保障。

三、M2同比好于預(yù)期但背后信用需求結(jié)構(gòu)并不樂(lè)觀，M1受春節(jié)錯(cuò)位影響大幅反彈，財(cái)政支出回到正常節(jié)奏。

2月M2同比春節(jié)后正常下行0.6pct至9.2%，稍好于我們預(yù)期的8.9%，其中企業(yè)存款1-2月合計(jì)同比多增2100億，主要受到企業(yè)短期融資較多的支撐。年初金融市場(chǎng)波動(dòng)較大、資管新規(guī)正式實(shí)施，部分存款從非銀金融機(jī)構(gòu)回流至居民賬戶，1-2月非銀存款合計(jì)同比少增2900億，居民存款合計(jì)同比多增3800億。另外，2月財(cái)政存款新增約6000億，1-2月合計(jì)較2019年同期多增約3300億，但主要受到政府債券凈融資多增2700億的影響，財(cái)政支出節(jié)奏正常。春節(jié)錯(cuò)位影響消退，M1同比上行6.6pct至4.7%。

四、2月金融數(shù)據(jù)疲弱，凸顯房貸之困。但當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)分化加劇，降息降準(zhǔn)等總量工具或帶來(lái)嚴(yán)峻副作用。穩(wěn)定居民購(gòu)房信心，短期需加快優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)項(xiàng)目處置，盤活開(kāi)發(fā)商融資;長(zhǎng)期來(lái)看除工業(yè)化下沉構(gòu)筑國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈大循環(huán)，以帶動(dòng)更廣泛的城鎮(zhèn)化之外，別無(wú)他途。

2月信貸、社融盡管乍看均明顯偏弱，但綜合考慮春節(jié)提前效應(yīng)，包含房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸的企業(yè)中長(zhǎng)貸延續(xù)了年初改善后的投放節(jié)奏，對(duì)標(biāo)基建融資的企業(yè)和政府債券發(fā)行也相當(dāng)活躍，未貼現(xiàn)匯票也是正常的暫時(shí)性走弱。唯有居民中長(zhǎng)貸的罕見(jiàn)負(fù)增，凸顯出當(dāng)下居民購(gòu)房意愿冷淡，觀望情緒濃厚，尤其在人口連年凈流出的三四線城市，住宅交易清冷，居民預(yù)期趨弱。若房貸之困延續(xù)過(guò)久，開(kāi)發(fā)商信心進(jìn)一步走弱，不僅拖累后續(xù)的新開(kāi)工和地產(chǎn)投資，也將影響到政府性基金財(cái)政收入，限制傳統(tǒng)基建投資增長(zhǎng)空間。但如果實(shí)施降息降準(zhǔn)這類貨幣總量工具“猛藥”，一定能“藥到病除”嗎?當(dāng)前國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)劇烈分化，一旦大幅降息，一二線城市改善、投資性需求行將迅速推動(dòng)新一輪泡沫，而三四線城市則將受到一二線剛需購(gòu)房的虹吸效應(yīng)，拋售壓力進(jìn)一步加大，房地產(chǎn)市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際上是提升的。近日央行宣布向財(cái)政上繳萬(wàn)億利潤(rùn)，等同萬(wàn)億外匯占款增加和準(zhǔn)備金投放，貨幣供給并無(wú)短缺之虞，問(wèn)題關(guān)鍵仍在于需求。如何穩(wěn)定居民購(gòu)房信心?短期來(lái)看，因城施策、新老劃斷地放松各地(特別是三四線城市)首套購(gòu)房金融條件的措施，輔之以加速優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)項(xiàng)目處置、盤活開(kāi)發(fā)商融資是必須的;從長(zhǎng)期視角來(lái)看，房地產(chǎn)行業(yè)的良性循環(huán)有賴于國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈供給側(cè)大循環(huán)的暢通和夯實(shí)，東部沿海地區(qū)成熟的工業(yè)產(chǎn)能逐步向中西部地區(qū)下沉，才有望帶動(dòng)更廣泛的城鎮(zhèn)化、避免多數(shù)城市的持續(xù)人口凈流出問(wèn)題。地產(chǎn)之困并非一朝一夕，過(guò)度寄希望于總量放松可能造成新的“內(nèi)傷”，廣泛的城鎮(zhèn)化之路任重道遠(yuǎn)。

關(guān)鍵詞： 居民中長(zhǎng)貸 十五年來(lái)首次負(fù)增 首次負(fù)增 大幅走弱