財(cái)通證券發(fā)布研究報(bào)告稱，予創(chuàng)科實(shí)業(yè)(00669)“增持”評(píng)級(jí)，預(yù)計(jì)23-25年?duì)I收134.7/153.9/168.7億美元，歸母凈利潤(rùn)10.7/13.4/15.2億美元。公司23H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收68.8億美元，同比-2.2%;剔除匯率因素同比-1%;歸母凈利4.8億美元，同比-17.7%。行業(yè)增速下行背景下公司核心品牌增速穩(wěn)健，公司短期內(nèi)業(yè)績(jī)承壓，未來(lái)伴隨渠道去庫(kù)有望修復(fù)，提示當(dāng)前低估值配置機(jī)會(huì)。

報(bào)告主要觀點(diǎn)如下：

收入端：Milwaukee增速持續(xù)領(lǐng)先行業(yè)，消費(fèi)級(jí)受去庫(kù)影響持續(xù)下滑。

1)專業(yè)級(jí)品牌Milwaukee剔除匯率同比增長(zhǎng)8.7%，表現(xiàn)領(lǐng)先市場(chǎng)，該行測(cè)算上半年Milwaukee收入占比約64%，同比提升約6.5pct;其中，Milwaukee在北美地區(qū)增速穩(wěn)健(+7%)、歐洲及其它市場(chǎng)拓展效果顯著，同比增長(zhǎng)16%及13%;2)消費(fèi)級(jí)工具低雙位數(shù)下滑，主要系下游零售渠道去庫(kù)持續(xù)，通脹背景下可選品類承壓明顯;3)地板護(hù)理業(yè)務(wù)營(yíng)收約4.3億美元，同比-9.1%，業(yè)務(wù)占比6.2%。

分地區(qū)來(lái)看，核心北美市場(chǎng)增長(zhǎng)承壓，新市場(chǎng)拓展持續(xù)。剔除匯率因素，上半年公司主要銷售區(qū)域北美同比-3.9%;歐洲業(yè)務(wù)同比+10.1%，其他地區(qū)(澳洲、亞洲等)同比+5.7%。

利潤(rùn)端：Milwaukee拳頭品牌戰(zhàn)略性投資持續(xù)，結(jié)構(gòu)優(yōu)化推動(dòng)毛利率提升。

22年公司毛利率提升至39.3%(+0.22pct)，主要由專業(yè)級(jí)產(chǎn)品占比提升、產(chǎn)能效率優(yōu)化及公司售后電池業(yè)務(wù)帶動(dòng)。營(yíng)銷費(fèi)用投入，疊加營(yíng)收增速放緩，導(dǎo)致利潤(rùn)率短期承壓。23H1公司費(fèi)用率32.4%，同比+1.9pct;其中銷售費(fèi)用率17.3%(+0.9pct);研發(fā)費(fèi)用率3.5%(+0.2pct)，主系新品研發(fā)投入。23H1公司凈利率6.9%，同比下滑1.3pct，伴隨未來(lái)市場(chǎng)投入轉(zhuǎn)化及新品落地，長(zhǎng)期盈利能力有望恢復(fù)。

公司庫(kù)存情況顯著改善，現(xiàn)金流充沛，經(jīng)營(yíng)情況穩(wěn)健。

23H1公司存貨同比下降6.5億美元，庫(kù)銷比從0.74(約4.5個(gè)月)下降至0.67(約4個(gè)月);自由現(xiàn)金流共計(jì)3.01億美元，達(dá)歷史高點(diǎn)，其中經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流6.9億美元，較同期的0.6億美元大幅提升，預(yù)計(jì)主要系供應(yīng)鏈中斷問(wèn)題緩解，公司存貨回款加速。

展望：渠道去庫(kù)見(jiàn)底+產(chǎn)品更換周期到來(lái)，公司業(yè)績(jī)修復(fù)可期。

考慮到消費(fèi)級(jí)工具3-4年更換周期，美國(guó)加息周期漸入尾聲，或推動(dòng)需求逐漸修復(fù);疊加公司下游客戶去庫(kù)效果逐漸顯現(xiàn)，公司23H2業(yè)績(jī)有望回暖，公司預(yù)計(jì)Milwaukee品牌中長(zhǎng)期收入增速在高個(gè)位數(shù)至低雙位數(shù)之間。

風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求修復(fù)不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，營(yíng)銷投入轉(zhuǎn)化不及預(yù)期。

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