今年以來，債市的信用風險防控成為業界關注焦點。業內專家認為，在短期市場情緒暫未修復，投資者“用腳投票”的大環境中，包括管理層在內的各市場參與方仍應加強對籌資主體——尤其是國企發行人的風險篩查，不斷升級數字化的監測技術手段，在全鏈條、多環節踐行風險管理理念。

國企違約風險加速暴露

目前，國有企業的違約主體數量和涉及債券規模均有“追趕”民營企業之勢。

根據聯合資信統計，2020年新增的違約發行人中，國有企業共9家，較2019年多增3家，在新增違約主體總數中的占比為30%，新增違約國企涉及到期違約金額約670.78億元，占新增違約主體總到期違約金額的66.91%，較2019年(111.73億元，12.22%)大幅抬升，國有企業違約家數和涉及到期違約金額創出歷史新高。

近期，中國華融資產管理股份有限公司延遲刊發2020年度業績、推遲披露其境內債券的2020年度報告及H股停牌等事項又引發了債券市場的情緒“震動”。

多只華融海外發行的美元債券遭到拋售、相關債券估值大幅調整、國際三大評級機構依次將中國華融的評級列入負面觀察名單……作為國內重要的央企金融“巨頭”，中國華融負面消息發酵所構成的消極影響顯而易見。

“近年來，中國華融盈利水平下降，資產負債率處于較高的水平，受新冠肺炎疫情沖擊、國內經濟增速下降、資本市場波動以及中國華融自身清理整頓非主業業務、撥備計提增加等因素綜合影響，后續其經營業績和償債能力仍面臨挑戰。”中證鵬元金融機構評級部副總經理劉志強接受記者專訪時指出，“目前，國內評級機構也已將中國華融展望調整為負面。”

無疑，身處“風聲鶴唳”的市場環境中，當前即使有國資背景作為“背書”，也難阻債市投資者“用腳投票”。

“畢竟，很多跡象表明政府正在重新考慮是否還需要對華融這樣的央企、國企提供支持。”一位券商交易員在接受記者采訪時坦言，“據個人了解，華融及其子公司在境內外債券市場上有約420億美元的未償還債券。如果業界一致預判政府不再對那些陷入困境的大型央企進行支持，那么這可能引發蝴蝶效應，讓同行業、同屬性的其他公司也陷入再融資難的窘境。”

“中國華融作為財政部控股的大型上市公司和四大AMC之一，其債券價格下降，勢必對中國企業在海外債券市場的融資產生一定負面影響。”劉志強稱。

“盡管我們國家的信用債市場體量在過去五、六年內出現了快速增長，可仍然處在初級發展階段。”惠譽評級亞太區能源和公共事業主管兼中國企業研究主管王穎指出，“投資人(特別是非銀投資人)有高度趨同的風險偏好度，這使其一旦‘踩雷’，或僅僅面對債券估值的大幅波動，就會迫于壓力選擇‘一刀切’操作，即便對象是國企、央企也不例外。”

記者也注意到，永煤等超預期違約事件的曝光實實在在沖擊了“國企信仰”。而“違約事件頻現—市場擔憂升溫—一級發行受阻—債務接續困難—違約再次發生”的負反饋鏈條一旦形成，則在經濟、金融周期振動的過程中，市場信心的恢復無法一蹴而就，需要經歷漫長的博弈過程。

“縱觀已發生違約的國企主體，我們看到，在首次違約的前一年，有約四成左右的違約國企評級都還是集中在3A或是2A+的水平。這顯示出市場和評級機構，對國企違約的認知還有進一步需要調整的空間。”惠譽評級中國企業研究高級董事黃筱婷說。

城投“剛兌神話”料難延續

值得一提的是，作為信用債市場中的絕對籌資主力，以及始終處在剛兌“神壇”之上的城投平臺，當前亦出現了“信任危機”。

從瓦房債置換、吉林鐵投技術性違約、沈公用債券擔保代償等花式風險事件的增多，到近日呼和浩特春華水務開發集團有限責任公司(簡稱“春華水務”)主動公告債務逾期……雖然業界對于春華水務是否屬于城投范圍存在爭議，但諸多信用事件的曝光，依舊給城投的債務兌付前景——是否能延續“剛兌神話”，蒙上了一層陰霾。

據券商的不完全統計，2020年以來，已發生了56起非標風險事件——涉及7個省的39家平臺公司。

此外，2021年城投企業的總償債量將達2.54萬億元，較2020年(1.95萬億元)增長30.26%;2021年進入回售期的城投企業債規模約為7929.82億元，按30%的實際回收率估算，將有2378.95億元債券行權，較2020年(846.29億元)增長181.10%。

不可否認，在城投債迎來到期兌付高峰的大背景下，即便大部分平臺公司與地方政府或“國資”有著千絲萬縷的聯系，但依舊不可放松風險排查力度，需保持高度警惕。

畢竟，隨著地方隱性債務風險化解工作的推進，地方債務規模管控要求的執行將更為嚴格，控制高風險區域債務規模的無序擴張為大勢所趨。也就是說，高債務率地區的城投平臺新增融資限制會愈加嚴格，其債券市場融資空間或進一步受限。

眼下，對于具備地區經濟財政實力較弱、政府債務負擔相對較重、金融資源有限、區域內城商行數量較少、總資產規模偏小、近三年內負面信息不斷等特征的城投主體，需要保持高度審慎。

“2021年城投相關政策邊際收緊，疊加春華水務事件的發酵，會加深市場對于城投平臺是否打破剛兌的擔憂，城投債估值的兩極分化可能更加極致。”廣發證券發展研究中心固收首席分析師劉郁判斷。

協力做好風險動態監測

在大部分業內人士看來，現階段弱資質國企的處置，與系統性金融風險的防范，是需要平衡的一對矛盾。若持續兜底不違約，可能帶來風險的更長期積聚;但若違約過快且無序，則市場的流動性沖擊將無可避免。

綜合考慮當前的市場情況，在加強“事前”風險監測的前提下，允許個案性質的合理、有序違約，或更有利于提升整個系統的韌性，并為后續經濟增長積聚活力。

總之，在絕對“安全領域”已不存在、市場情緒不甚穩定、機構投資“用腳投票”，且信用風險依舊高懸的市場環境中，不論對管理層，還是中介機構，抑或是投資者來說，加強對債券發行人的風險動態監測，摒棄所謂的“信仰桎梏”已迫在眉睫。

業界專家普遍認為，就政策層而言，當前應借助數字科技的力量，更好地武裝金融監管，提高監管的時效性、精準性和前瞻性。

國際組織金融穩定理事會(Financial Stability Board，FSB)在2020年10月發布的一份報告中指出，根據對成員的調查，超過三分之一的監管機構已經開始應用監管科技(Suptech)，其余機構也處于開發或實驗階段。

就管理人而言，后續應設立專門機構或崗位開展風險管理;持續動態開展監測、排查，及時披露并報告有關風險信息;督促發行人合規履行信息披露義務;協調、督促發行人、增信機構及其他處置相關單位采取有效風險化解措施;加強投資者關系管理，代表投資者行使相關權利。

站在資信評級機構的角度上，建議開展定期跟蹤評級并及時公布定期跟蹤評級結果;持續了解所評級債券及其發行人的信用狀況，開展不定期跟蹤評級;配合發行人、管理人及相關機構履行信息披露義務……在信用風險頻發的大背景下，評級機構的作用尚待進一步激發。

當然，除了上述市場參與主體之外，債券主承銷商——應嚴格立項、盡職調查、督促發行人真實、準確、完整披露信息;會計師事務所——要避免財務信息虛假;律師事務所——應針對發行條件、存續期持有人會議合法合規性等問題盡職調查并發表專業意見……信用風險管理的相關主體均不可置身事外，只有于全鏈條、多環節踐行風險管理理念，才能真正激發、提升債市服務實體經濟的能力與實效。

關鍵詞： 國企 債務 風險 專家